经济观察网 记者 郑晨烨 12月8日晚间，天合光能股份有限公司（688599.SH，下称“天合光能”）发布公告，明确表示决定终止对控股子公司天合富家能源股份有限公司（下称“天合富家”）分拆上市的筹划工作。
在公告中，天合光能强调，此举是基于行业发展趋势及自身优势所作出的战略性决策。公司将从传统光伏产品制造商转型升级为光伏及储能智慧能源整体解决方案提供商，而天合富家的分布式系统与运维业务被视为最贴近终端的环节，将在整体方案战略中发挥重要作用。
换言之，与其让这一分布式业务板块独立闯关资本市场，天合光能更倾向通过内部协同与融合，为整体战略目标提供有力支撑。
天合光能的这项分拆计划最初披露于2023年4月。彼时该公司发布公告称，天合智慧（天合富家前身）在分布式光伏领域具备一定基础和发展潜力，分拆上市有望发挥资本市场优化资源配置、拓宽融资渠道的功能。
然而如今，面对行业环境、盈利模式和市场预期的变化，这场原本期望中的分拆上市之路最终未能成行。
终止分拆
2023年4月，天合光能发布《关于筹划控股子公司分拆上市的提示性公告》，正式开启天合智慧（后更名为天合富家）分拆上市的前期准备。
根据当时公告，天合智慧专注于分布式光伏系统解决方案及数字能源管理业务，在“碳达峰、碳中和”政策推动下，分布式光伏累计装机量快速增长，为该业务板块带来利好。天合光能当时表示，天合智慧近年业务发展迅速，但在集团整体中占比仍不显著。通过分拆上市，天合智慧有望获得直接对接资本市场和拓宽融资渠道的机会，促进其更快发展。
2023年是分布式光伏景气度较高的一年，政策红利叠加终端需求释放，相关企业在资本市场有所期待。作为头部光伏制造商，天合光能延伸至分布式业务有利于完善产业链布局，提升盈利空间和话语权。如果分拆成功，天合富家独立上市后将更有自主拓展的灵活性。
然而，从2023年底至2024年，光伏产业链价格大幅下滑，企业盈利能力普遍承压。2024年前三季度，多家光伏企业财报中出现利润下滑乃至亏损的情况。
天合光能也不例外：2024年前三季度公司营收约631.47亿元，同比下降22.16%；净利润-8.47亿元，同比下降116.67%，第三季度更是环比由盈转亏。这与组件价格持续下行、优势市场不确定性增强密不可分。
在此背景下，不仅分拆本身面临更严格的资本市场审视，分布式光伏业务的未来增长逻辑也出现变数，电价波动、电力市场化交易及电网消纳约束，让分布式项目的收益预期不再如以前乐观，市场对于分拆后的估值与融资环境也更加谨慎。
2024年10月10日，国家能源局对外发布了《分布式光伏发电开发建设管理办法（征求意见稿）》，并向社会公开征求意见。这份新规一旦正式实施，将替代2013年的旧版，从定义与分类、备案、建设、电网接入到运行管理等多环节对分布式光伏进行细化与约束。
过去十年间，国内分布式光伏新增并网规模从2013年的0.8GW猛增至2023年的96.3GW，占整体新增光伏装机比例从6.2%升至42%，分布式在我国光伏版图中的地位迅速提升，但产业快速扩张后所面临的消纳、电价、配套政策等问题亦在显现。
今年以来，多地均已宣布暂缓或停止分布式光伏项目备案与审批，电网承受能力不足成为痛点，国家能源局电力司司长杜忠明曾表示，分布式光伏问题多发生在配电网侧，需加强配电网建设和改造。
“新版管理办法严格要求大型工商业分布式的用电模式，对于那些靠全额上网获得稳定收益的项目来说是不小的挑战。未来电价和市场化交易都不再具备确定性，这将直接影响项目收益率测算。”一位长期关注光伏产业的资深分析师向记者表示，“在这种情况下，分布式项目开发者和投资方会更加谨慎。”
对于天合光能而言，这正是其分布式板块面临的微妙时刻，国内政策趋紧、收益模式重塑，企业原本指望通过分拆独立拓展分布式业务的场景正遭遇政策“拦路虎”。在此格局下，公司选择终止分拆，正是对环境变化的回应。
“分拆一旦落实，就意味着子公司直接面对资本市场审视，业绩与盈利逻辑需要更高的透明度和独立性保障。”另一名光伏行业研究员向记者表示，“2023年初发布分拆筹划时，分布式光伏仍享有相对明确的政策利好和盈利预期。当时市场预期独立上市可帮助子公司快速融资、强化业务独立性。但近一年半来，组件价格下跌、国际形势多变、部分优势市场不如预期稳定，这些因素均可能影响分拆上市的价值判断。维持分布式业务在集团内部，以整体解决方案思路协同发展，对稳定经营与风险管控更为有利。”
11月11日的资金流向数据方面，主力资金净流入308.99万元，占总成交额5.06%，游资资金净流入157.04万元，占总成交额2.57%，散户资金净流出466.03万元，占总成交额7.64%。
“减速入弯”
天合富家暂缓上市的同时，在天合光能整体营收中占比过半的海外市场，其不确定性亦在提升。
11月29日，美国对东南亚光伏企业“双反”调查结果落定，美国商务部公布其对东南亚四国（柬埔寨、马来西亚、泰国和越南）晶体光伏电池（无论是否组装成组件）反倾销税调查的初步肯定性裁定：四国反倾销税率范围在0%—271.28%。这意味着，高额关税和出口限制让中国企业借道东南亚出口美国的路径大受阻碍。
此外，就在终止分拆天合富家上市的消息发布前不久，天合光能亦在美国市场进行了一项备受市场关注的资产调整。
11月7日，特朗普宣布胜选的第二天，天合光能就发布公告称，公司全资子公司TSW拟将其在美国的核心资产——即将投产的5GW组件工厂（TUM1）——出售给美股上市公司FREYR，并获得1亿美元现金、面值为1.5亿美元的优先票据及约4587.8万股FREYR普通股（占交易完成后FREYR总股本的约19.08%）。同时，天合光能实控人高纪凡的配偶吴春艳所控制的Trinaway还将以1475.25万美元认购FREYR定向发行的1405万股新股。
据记者了解，FREYR主营锂离子电池解决方案及清洁能源解决方案的开发，业务重点集中在美国、挪威等地，其产品广泛应用于电动汽车、储能系统，以及海洋和航空等商业移动领域。财务数据显示，FREYR近两个财年和2024年上半年均处于亏损状态。
TUM1原本是天合光能在美国新建的组件工厂，2023年及2024年前三季度的运营数据仍处起步阶段，截至2024年9月30日，TUM1净资产约5亿元，公司在11月4日投资者关系活动公告中曾提及，美国基地预计于11月初投产，首块组件即将下线。
在美国基地投产前夕便火速“卖厂”的背后，业内分析认为，天合光能此举与特朗普上台后美国能源及贸易政策将面临的不确定性相关。上海有色网光伏行业高级分析师王雯绮曾在11月8日撰文指出，从特朗普过往表态来看，其对清洁能源的政策支持存在疑问，进而影响美国《通胀削减法案》（IRA）中的绿色补贴前景。
“政策方面，IRA政策是主要推动美国新能源发展的发动机，资金给予的补助提高了美国开发商对于新能源发电项目的积极性。然而，特朗普整体对IRA、关税等态度都较为消极，曾称要取消或削减IRA政策下的资金。若IRA补贴取消，美国光伏项目建设成本将显著提高，打击项目开发商的开发意愿，从而影响终端装机需求，进而影响美国本土光伏制造业和进口光伏产品的需求。”王雯绮在文中表示。
在这一背景下，天合光能出售TUM1工厂并入股FREYR，意在为美国市场的潜在政策转向预留余地。但这种“卖厂”举动能否真正降低风险仍不明朗，交易完成后，天合光能虽可借助FREYR继续在美国供应本土制造产品，并通过委派高管及董事参与运营，但前景仍存在诸多变数。
从紧急出售美国新建工厂到终止分拆天合富家上市，天合光能近期的应对措施凸显出其在国内外环境多重挤压下的进退考量。
在11月12日举办的天合光能第三季度业绩说明会上，该公司董事长高纪凡曾表示：“三季度公司业绩出现了下降和亏损，主要系光伏组件产品价格呈现持续下滑的趋势。此外，公司的优势市场（美国）和优势板块（户用分布式）都面临极强的外部不确定性，公司的选择是减速入弯，不去承担太多风险，所以三季度看到的是公司优势市场阶段性减速的状态。”
“至于未来这些风险因素如何演变在线证劵杠杆渠道，减速策略是否正确，还需要时间去观察。但策略绝非一成不变，应与行业变化节奏相匹配，行业现处于外部环境可能快速变化的阶段，公司会时刻紧密关注行业发展趋势，结合边际变化做出最优的策略调整，为股东创造最大价值。”高纪凡在业绩会中强调称。